Beijing – Mientras que la rebaja de calificación de la deuda gubernamental de Estados Unidos por parte de Standard & Poor’s conmovió a los mercados financieros mundiales, China tiene más razones para ser el país más preocupado: la mayor parte – es decir, más del 60% – de los USD $3,2 billones que tiene en reservas oficiales de divisas están denominados en dólares estadounidenses, incluyendo USD $1,1 billones en bonos del Tesoro de Estados Unidos.

Siempre y cuando el gobierno de EEUU no ingrese en moratoria, las pérdidas de pudiese sufrir China por la rebaja de calificación serán pequeñas. Sin duda, el valor del dólar caerá, imponiendo una pérdida en el balance del Banco Popular de China (PBC, el banco central). Pero un dólar de menor valor hará que sea más barato para los consumidores y empresas chinas comprar productos estadounidenses. Si los precios se mantienen estables en los EEUU, como es el caso en la actualidad, las ganancias provenientes de la compra de productos estadounidenses deben compensar exactamente las pérdidas en el balance del PBC.

La rebaja de calificación podría, además, forzar al Tesoro de EEUU a aumentar la tasa de interés de los bonos nuevos, lo que en el caso de China, podría a su vez posibilitar mayores ganancias. Pero la rebaja de calificación de S&P fue una mala decisión, tomada en el momento equivocado. Si las deudas de Estados Unidos se hubieran tornado, verdaderamente, en deudas menos confiables, ellas hubieran sido de confiabilidad aún más dudosa antes del acuerdo alcanzado el 2 de agosto por el Congreso y el presidente Barack Obama para elevar el techo de la deuda pública.

Ese acuerdo permitió que el mundo tenga esperanzas de que la economía estadounidense pudiera emprender un camino más predecible a recuperación. El descenso de categoría ha socavado estas esperanzas. Algunas personas incluso predicen una recesión de doble caída. Si esto ocurre, la posibilidad de una verdadera moratoria de EEUU sería mucho mayor de lo que es hoy en día.

Estas nuevas preocupaciones están haciendo que emerjan campanas de alarma en China. La diversificación de los activos, alejándose de los activos en dólares estadounidenses, es el consejo favorito del día. Pero esta no es una tarea fácil, sobre todo en el corto plazo. Si el PBC empezara a comprar activos que no están denominados en dólares en grandes cantidades, invariablemente necesitaría convertir algunos de sus actuales activos en dólares en activos en otra moneda, lo que de manera inevitable haría subir el valor de dicha moneda, consecuentemente aumentando los costos del PBC.

Otra idea que se debate en los círculos chinos de formulación de políticas es permitir que el renminbi se aprecie frente al dólar. Se ha acumulado gran parte de las reservas oficiales de divisas de China porque el PBC trata de controlar el tipo de cambio del renminbi, manteniendo su movimiento ascendente dentro de un rango razonable y a un ritmo mesurado. Si se permitiría que el renminbi se aprecie más rápido, el PBC no tendría que comprar grandes cantidades de monedas extranjeras.

Sin embargo, si la apreciación del renminbi funcionará depende de la reducción de la afluencia neta de capitales de China y el superávit de cuenta corriente. La experiencia internacional sugiere que, en el corto plazo, que mayor cantidad de capital fluye hacia un país cuando se aprecia su moneda, y la mayoría de los estudios empíricos han demostrado que una apreciación gradual tiene únicamente un efecto limitado en las posiciones de cuenta corriente de los países.

Si la apreciación no reduce el superávit de cuenta corriente y los flujos entrantes de capital, entonces la tasa de cambio del renminbi está obligada a enfrentar una mayor presión al alza. Esta es la razón por la que algunas personas defienden que China se someta a una apreciación mediante un gran y único golpe – que sea lo suficientemente fuerte para desactivar las expectativas de mayor fortalecimiento y desalentar la afluencia de dinero especulativo "caliente". Dicha revalorización desalentaría también las exportaciones y alentaría las importaciones, de esta forma se reduciría el superávit comercial crónico de China.

Sin embargo, tal medida sería casi suicida para la economía de China. Entre los años 2001 y 2008, el crecimiento de las exportaciones representó más del 40% del total del crecimiento económico de China. Esto significa que la tasa de crecimiento anual del PIB de China caería cuatro puntos porcentuales si sus exportaciones no crecieron en absoluto. Además, un estudio realizado por el Centro de Investigación Económica de China ha establecido que una apreciación del 20% frente al dólar implicaría una caída del 3% en el empleo – más de 20 millones de empleos.

No existe ninguna cura a corto plazo para el problema de USD $ 3,2 billones de China. El gobierno debe basarse en medidas a más largo plazo para mitigar el problema, incluyendo la internacionalización del renminbi. El uso del renminbi para ajustar las cuentas de comercio internacional ayudaría a que China escape la política de tener que empobrecer al vecino que permite que el valor del dólar caiga drásticamente frente a los rivales comerciales.

Pero el problema de los USD $3,2 billones se convertirá en un problema de 20 billones de renminbi si China no pude reducir su superávit actual en cuenta corriente y mantener fuera los flujos de capital. No existe un escape de la necesidad de ajustes estructurales internos.

Para lograr esto, China debe aumentar la participación del consumo interno en su PIB. Esto ya se ha fue estipulado en el Plan quinquenal número 12 del gobierno. Lamentablemente, dada la alta inflación, el ajuste estructural ha sido pospuesto, por lo que los esfuerzos para controlar la expansión del crédito se convierten en la primera prioridad del gobierno. Esta desaceleración de las inversiones está por si misma aumentando los ahorros netos de China; es decir, el superávit de cuenta corriente, mientras que está contrayendo la expansión del consumo doméstico.

La apreciación real del renminbi es inevitable, siempre y cuando los estándares de vida chinos estén en el proceso de alcanzar a los niveles de EEUU. De hecho, el gobierno chino no puede contener la inflación mientras se mantiene un valor estable del renminbi. El PBC debe enfocarse en la tasa de cambio del renminbi, en lugar de la tasa de inflación sujeta a un renminbi estable. Y, posteriormente el gobierno necesita concentrarse más su atención en el ajuste estructural –la única cura efectiva para el dolor de cabeza de los USD $3,2 billones de China.

(*) Yao Yang es director del Centro para la Reforma Económica de China en la Universidad de Pekín.

Leer los labios de China

Pronto dirá "¡basta!"

New Haven.– Por largo tiempo, los chinos han admirado el dinamismo económico de Estados Unidos. Sin embargo, han perdido confianza en el gobierno estadounidense y su disfuncional administración económica. Sentí ese mensaje de manera muy clara en mi reciente viaje a Beijing, Shanghái, Chongqing y Hong Kong.

Puesto que ocurre tan poco tiempo después de la crisis de las "hipotecas basura", el debate sobre el techo de la deuda y el déficit presupuestario representa la gota que derrama el vaso. Los altos funcionarios chinos ven horrorizados cómo Estados Unidos permite que la política se las arregle para afectar la estabilidad financiera. Una alta autoridad observó a mediados de julio: "esto es realmente sorprendente... entendemos los vericuetos de la política, pero la constante imprudencia de su gobierno es asombrosa”.

China no es un espectador inocente en la carrera de Estados Unidos hacia el abismo. A raíz de la crisis financiera asiática de finales de los 90, China acumuló 3,2 billones de dólares en reservas en moneda extranjera con el fin de aislar su sistema de las perturbaciones externas. Invirtió las dos terceras partes –alrededor de 2 billones de dólares– en activos denominados en dólares, principalmente bonos del Tesoro de EEUU y de valores de agencias (por ejemplo, Fannie Mae y Freddie Mac). Como resultado, China superó a Japón a finales de 2008 como el mayor tenedor extranjero de activos financieros estadounidenses .

No sólo en China se sentían seguros con una gran apuesta por los componentes una vez relativamente libres de riesgo de la moneda de reserva del mundo, sino su política de cambio le dejaba pocas otras opciones. A fin de mantener una estrecha relación entre el yuan y el dólar, China tuvo que reciclar una parte desproporcionada de sus reservas de divisas extranjeras en activos basados en dólares.

Esos días han terminado. China reconoce que ya no tiene sentido mantener su actual estrategia de crecimiento, que se basa principalmente en una combinación de exportaciones y una gran cantidad de reservas de divisas extranjeras en dólares. Tres acontecimientos clave llevaron a las autoridades chinas a esta conclusión:

En primer lugar, la crisis y Gran Recesión de 2008–2009 fueron una llamada de atención. Si bien las industrias de exportación chinas siguen siendo muy competitivas, hay dudas comprensibles acerca del estado posterior a la crisis de la demanda externa de productos chinos. De los EEUU a Europa y Japón –economías desarrolladas que resultaron maltratadas por la crisis y que, en su conjunto representan, más del 40% de las exportaciones chinas– es probable que la demanda del mercado crezca a un ritmo más lento en los próximos años que durante el auge de las exportaciones de China de los últimos 30 años. El ímpetu exportador, por largo tiempo el más potente conductor del crecimiento chino, ahora presenta considerables inconvenientes.

En segundo lugar, los costos de la prima de seguro –las enormes reservas de divisas extranjeras de China, en gran parte en dólares– han aumentado por el riesgo político. Ahora que está en juego el repago de la deuda del gobierno de EEUU, se ve en duda el concepto mismo de activos libres de riesgo denominados en dólares.

En los últimos años, el premier chino Wen Jiabao y el presidente Hu Jintao han expresado repetidamente su preocupación por la política fiscal de EEUU y la condición de refugio seguro de los bonos del Tesoro. Como la mayoría de los estadounidenses, los líderes chinos creen que EEUU finalmente esquivará la bala de un impago absoluto. Pero ese no es el punto. En la actualidad existe un gran escepticismo en cuanto al fondo de cualquier "arreglo", especialmente uno que se base en cortinas de humo para postergar un ajuste fiscal significativo.

Todo esto presagia un daño duradero a la credibilidad del compromiso de Washington con la "plena fe y crédito" del gobierno de EEUU. Y ello plantea serias dudas sobre la sabiduría de las grandes inversiones de China en activos denominados en dólares.

Finalmente, las autoridades chinas son conscientes de los riesgos que implican sus propios desequilibrios macroeconómicos y del papel que su crecimiento impulsado por las exportaciones y la acumulación de divisas extranjeras denominadas de dólares desempeñan en la perpetuación de tales desequilibrios. Más aún, los chinos entienden la presión política que un mundo desarrollado con bajo crecimiento está poniendo sobre su estricto manejo del tipo de cambio del yuan respecto al dólar, presión que recuerda sorprendentemente una campaña similar dirigida a Japón a mediados de los 80.

Sin embargo, a diferencia de Japón, China no va a acceder a las peticiones de un drástica y única revaluación del yuan. Al mismo tiempo, reconoce la necesidad de abordar estas tensiones geopolíticas. Sin embargo, lo hará estimulando la demanda interna, con lo irá dejando atrás su dependencia de los activos denominados en dólares.

Con estas consideraciones en mente, China ha adoptado una respuesta muy transparente. Su Duodécimo Plan Quinquenal lo dice todo: un cambio a favor de consumo en la estructura económica china aborda de frente los desequilibrios insostenibles de esta nación. Al centrarse en la creación de empleo en el sector de servicios, la urbanización masiva y la ampliación de su red de seguridad social, habrá un gran impulso a los ingresos laborales y el poder adquisitivo de los consumidores. Como resultado, la proporción de consumo de la economía china podría aumentar en al menos cinco puntos porcentuales del PIB para 2015.

Un reequilibrio impulsado por el consumo aborda muchas de las tensiones antes mencionadas. Aleja el crecimiento económico de una excesiva y peligrosa dependencia de la demanda externa, mientras pasa a apoyar una demanda interna sin explotar. Además, quita parte de la presión a una moneda subvaluada como un refuerzo al crecimiento de las exportaciones, dando a China un margen considerable para acelerar el ritmo de las reformas monetarias.

Sin embargo, al aumentar la proporción de consumo de su PIB, China también va a absorber gran parte de su ahorro excedente, lo que podría llevar su cuenta corriente a un equilibrio – o incluso un ligero déficit – para 2015. Eso reducirá notablemente el ritmo de acumulación de divisas y cortará la interminable demanda china de activos denominados en dólares.

Así, China, el mayor comprador extranjero de bonos públicos en EEUU, pronto dirá "basta". Sin embargo, otro acuerdo sobre el presupuesto vacío de contenido, junto con un ritmo de crecimiento para la economía de los EEUU en los próximos años menor de lo esperado, permite esperar un prolongado período de grandes déficits públicos. Esto plantea la pregunta más importante de todas: sin la demanda china de bonos del Tesoro, ¿cómo se va a financiar la economía de EEUU, de por sí escasa de ahorros, sin sufrir una fuerte caída del dólar y/o un aumento importante en las tasas reales de interés a largo plazo?

La respuesta caballerosa que se escucha de la gente de Washington es que los chinos no se atreverían a iniciar un escenario así. Después de todo, ¿sobre qué podrían hacer sus apuestas en activos? ¿Por qué habrían de arriesgar enormes pérdidas en su gran cartera de activos denominados en dólares?

La respuesta de China a estas preguntas es clara: ya no está dispuesta a arriesgar la estabilidad económica y financiera debido a las falsas promesas y la deficiente administración económica de Washington. Finalmente, los chinos están listos para decir que no. Leed sus labios.

(*) Stephen S. Roach, miembro de la facultad de la Universidad de Yale, es Presidente no ejecutivo de Morgan Stanley Asia y autor de “The Next Asia” (La próxima Asia).