El suicidio económico de Europa

España, actual epicentro de la crisis

Por Paul Krugman (*)
New York Times, 15/04/2012
El País, 22/04/2012

En su edición del sábado, The New York Times informó sobre un fenómeno aparentemente creciente en Europa: el "suicidio por crisis económica", personas que se quitan la vida por la desesperación del desempleo o la ruina en los negocios.

Una historia desgarradora. Pero estoy seguro de que no fui el único lector, especialmente entre los economistas, que se quedó pensando si la historia de fondo no es tanto sobre personas individuales, sino sobre la aparente decisión de los líderes europeos de acometer el suicidio económico del continente en su conjunto.

Hasta hace un par de meses todavía me quedaban algunas esperanzas con Europa. A fines del año pasado, Europa parecía al borde de la debacle financiera, hasta que el Banco Central Europeo (BCE) salió al rescate. Les ofreció a los bancos europeos líneas de crédito de final abierto a condición de que pusieran como garantía sus bonos de las deudas soberanas, como una manera de ayudar de forma directa a los bancos, de manera indirecta a los gobiernos, y frenar el pánico.

La pregunta entonces era si esa medida valiente y efectiva sería el principio de un replanteamiento, y si los líderes aprovecharían ese momento de respiro para reconsiderar las políticas que llevaron a la actual situación. Pero no lo hicieron.

En cambio, redoblaron su apuesta por políticas e ideas fracasadas. Y cada vez parece más improbable que algo los haga cambiar de rumbo.

Consideremos, por ejemplo, la situación en España, actual epicentro de la crisis. ¡Qué recesión ni recesión! España está en plena depresión económica, con un desempleo del 23,6%, comparable con Estados Unidos en lo más profundo de la Gran Depresión.

Es insostenible, y como todos saben que es insostenible, los intereses que debe pagar España para endeudarse no dejan de aumentar.

Poco importa cómo llegó España a este extremo, pero si de algo vale, la historia de España no tiene semejanza alguna con las historias de moralinas que tanto les gustan a los funcionarios europeos, sobre todo en Alemania.

España no fue fiscalmente dispendiosa: hasta que se desató la crisis, tenía poca deuda y superávit comercial. También tenía una gigantesca burbuja inmobiliaria, que en gran parte fue posible por los créditos que les otorgaron los bancos de Alemania a sus colegas españoles. Cuando la burbuja estalló, la economía española se quedó en banda; los problemas fiscales de España no son la causa de esta depresión: son su consecuencia.

Y, sin embargo, las recetas que siguen llegando desde Berlín y desde Frankfurt son de aplicar una austeridad fiscal todavía mayor.

Ni más ni menos que una locura. Europa tuvo muchos años de experiencia con programas de extrema austeridad fiscal, y los resultados son los que cualquier estudiante de historia diría: que esos programas hunden a las economías deprimidas aún más en la depresión. Y como a la hora de evaluar el estado de la economía de un país los inversores se fijan en su capacidad de pagar sus deudas, los programas de austeridad ni siquiera funcionaron para ayudar a reducir la tasa de interés que deben pagar los países para endeudarse.

¿Cuál es la alternativa? Bueno, en la década de 1930 la condición esencial para la recuperación fue salirse del patrón oro. En la actualidad, la jugada equivalente sería salir del euro y recuperar las monedas nacionales.

Se dirá que es inconcebible y que sería un acontecimiento desestabilizante, tanto en lo político como en lo económico. Pero lo verdaderamente inconcebible es seguir imponiendo medidas de austeridad aún más feroces a países que ya sufren una tasa de desempleo típico de una depresión.

Si realmente quisieran salvar el euro, los líderes europeos deberían estar buscando un camino alternativo. El continente necesita políticas monetarias expansivas, que tomen la forma de una voluntad por parte del BCE, de aceptar una inflación más alta.

Necesita también políticas fiscales más expansivas, con presupuestos en Alemania que compensen la austeridad de España y los otros países periféricos en problemas. Lo que estamos presenciando, por el contrario, es la intransigencia absoluta. En marzo, los líderes europeos firmaron un pacto fiscal que encierra en la austeridad fiscal la respuesta a todos los problemas.

Mientras tanto, el BCE enfatiza que elevará las tasas de interés ante el menor signo de inflación. Es difícil no desesperar. Antes que admitir que están equivocados, los líderes europeos parecen decididos a empujar por el acantilado a sus economías, y a sus sociedades. Y el mundo entero pagará el precio.

* Premio Nóbel de Economía en 2008.

Sin la reanudación del crecimiento, los desequilibrios se harán aún más insostenibles

Las breves vacaciones de Europa

La reacción social y política terminará por ser abrumadora

Por Nouriel Roubini (*)
Crisis-economica.blogspot, 15/04/2012

Nueva York - Desde el pasado mes de noviembre, el Banco Central Europeo, bajo su nuevo presidente, Mario Draghi, ha reducido sus tipos de interés y realizado dos inyecciones de más de € 1 billón de liquidez al sistema bancario de la eurozona.

Esto condujo a una reducción temporal de las tensiones financieras que enfrentan los países endeudados y en peligro de su periferia (Grecia, España, Portugal, Italia e Irlanda), redujo drásticamente el riesgo de una corrida de liquidez en el sistema bancario de la eurozona, y bajó los costes de financiación para Italia y España con respecto a sus insostenibles niveles del otoño pasado.

Al mismo tiempo, se evitó que Grecia cayese en el impago técnico, y el país implementó una exitosa (si bien coercitiva) reestructuración de su deuda pública. Un nuevo pacto fiscal (y nuevos gobiernos en Grecia, Italia, y España) generó la esperanza de un compromiso creíble con la austeridad y las reformas estructurales.

Y la decisión de combinar el nuevo fondo de rescate de la eurozona (el Mecanismo Europeo de Estabilidad) con el antiguo (el Fondo Europeo de Estabilidad Financiera) aumentó significativamente el tamaño del "muro de contención financiera" de la zona euro.

Pero la luna de miel subsiguiente con los mercados resultó ser breve. Los diferenciales de tipos de interés de Italia y España se están ampliando de nuevo, mientras que los costes del endeudamiento para Portugal y Grecia se han mantenido altos todo el tiempo.

Inevitablemente, la recesión en la periferia de la eurozona se está profundizando y pasando al núcleo, es decir, Francia y Alemania. De hecho, se agravará a lo largo de este año, por varias razones.

En primer lugar, las bruscas reformas de austeridad fiscal -con todo lo necesarias que eran- están acelerando la contracción, ya que los mayores impuestos y el menor nivel de gasto público y transferencias reducen la renta disponible y la demanda agregada.

Más aún, a medida que se profundice la recesión y genere un déficit fiscal aún más amplio, se hará necesaria una nueva ronda de austeridad. Y ahora, gracias al pacto fiscal, incluso el núcleo de la eurozona se verá obligado a adoptar drásticas medidas de austeridad recesiva.

Por otra parte, mientras que la "über-competitiva" Alemania puede soportar un euro a $ 1,30 (e incluso más fuerte que eso), en la periferia de la eurozona, donde los costes laborales unitarios subieron un 30-40% la última década, el valor del tipo de cambio tendría que caer a la paridad con el dólar estadounidense para recuperar la competitividad y el equilibrio externo.

Después de todo, puesto que el doloroso desapalancamiento (gastar menos y ahorrar más para reducir las deudas) ha deprimido la demanda interna privada y pública, la única esperanza de recuperar el crecimiento es que mejore la balanza comercial, lo que requiere un euro mucho más débil.

Mientras tanto, se está intensificando la contracción del crédito en la periferia de la eurozona: gracias a los préstamos baratos y de largo plazo del BCE, los bancos no tienen problemas de liquidez en estos momentos, pero sí sufren una masiva escasez de capital. Ante la dificultad de cumplir con el requisito de un 9% de capital, lo lograrán con la venta de activos y la contratación de crédito, no precisamente un escenario ideal para la recuperación económica.

Para empeorar las cosas, la eurozona depende de las importaciones de petróleo incluso más que Estados Unidos, y los precios del crudo están aumentando mientras que el ambiente político se está deteriorando.

Francia puede elegir a un presidente que se opone al pacto fiscal y cuyas políticas pueden asustar a los mercados de bonos. Las elecciones en Grecia -donde la recesión se está convirtiendo en una depresión-, pueden dar un 40-50% del voto popular a los partidos que favorecen el impago y la salida inmediata de la eurozona.

Los votantes irlandeses pueden rechazar el pacto fiscal en un referéndum. Y hay señales de fatiga en España y Italia, donde crecen las manifestaciones, las huelgas y el resentimiento popular contra la dolorosa austeridad.

Incluso las reformas estructurales que finalmente elevan la productividad, pueden ser recesivas en el corto plazo. El aumento de flexibilidad del mercado laboral mediante la reducción de los costes de prescindir de trabajadores dará lugar (en el corto plazo) a más despidos en los sectores público y privado, agravando la caída de los ingresos y la demanda.

Finalmente, después de un buen comienzo, el BCE ha dejado en espera el estímulo monetario adicional que la eurozona necesita. De hecho, los funcionarios del BCE están comenzando a expresar su preocupación por el aumento de la inflación debido a la crisis del petróleo.

El problema es que la eurozona tiene una estrategia de austeridad, pero no una de crecimiento. Y, sin eso, todo lo que posee es una estrategia antirecesiva que vuelve contraproducentes la austeridad y las reformas porque, si la producción se sigue contrayendo, las relaciones de déficit y deuda seguirán aumentando hasta niveles insostenibles. Más aún, la reacción social y política terminará por ser abrumadora.

Por eso los diferenciales de los tipos de interés en la periferia de la eurozona están volviendo a crecer. Los países periféricos sufren de serios desequilibrios de fondos y flujos. Los desequilibrios de fondos se expresan en una gran y creciente deuda pública y privada como proporción del PIB.

Los desequilibrios de flujos se manifiestan en una profundización de la recesión, pérdida masiva de competitividad externa y grandes déficits externos que los mercados hoy no están dispuestos a financiar.

Sin una política monetaria mucho más flexible y un modo de austeridad fiscal menos abrupto, el euro no se debilitará, la competitividad externa no se recuperará y la recesión se profundizará. Y, sin la reanudación del crecimiento -no varios años en el futuro, sino en 2012- los desequilibrios de fondos y flujos se harán aún más insostenibles. Más países de la eurozona se verán obligados a reestructurar sus deudas y, finalmente, algunos decidirán abandonar la unión monetaria.

(*) Nouriel Roubini es presidente de Roubini Global Economics y Profesor de la Escuela de Negocios Stern, NYU.

Return of the euro crisis - April showers on the euro

The euro crisis is back, and resolving it is not getting any easier

The Economist, April 21^st, 2012

Like Brussels, with its fickle weather, the euro crisis enjoyed a hint of summer but has now returned to wintry gloom. The sun shone after the European Central Bank took action to avert a credit crunch. Now the storm clouds are blowing in from Spain. Yields on Spanish bonds are rising dangerously, and Italian ones are close behind. Like Spain, Italy will miss its deficit target this year and next. Portugal may also need fresh support.

For Eurocrats, these are but passing squalls. Summer will come, they say, so long as everybody sticks to the plans for deficit reduction. Spain is on track, insists Jean-Claude Juncker, head of the euro group of finance ministers. The IMF this week revised up its growth projections: the euro zone’s recession this year will be milder than it previously thought. So why the renewed panic?

One reason is that markets are shifting their concern from deficits to growth. They fear that budget cuts are pushing countries ever deeper into recession. Investors may be as fickle as the weather, but the IMF, too, is warning against over-zealous austerity. Another reason is political mismanagement. The Spanish government delayed its budget for 2012 because of an election in Andalusia, created suspicions about the accuracy of its statistics, was cack-handed in its negotiation with the EU over a revised deficit target and messed up a bond sale just before Easter.

The EU is more worried about its own credibility. Its new system of economic governance to impose fiscal discipline is coming into force. It cannot just look the other way when Spain wildly misses its target (with a deficit of 8.5% of GDP in 2011 instead of 6%). A compromise has given Spain a looser target this year, while keeping the objective of cutting the deficit to 3% of GDP next year. But that looks unachievable. The EU thinks sticking to targets is essential to restoring market confidence. Yet stubbornly chasing an implausible objective may also sap credibility.

Beyond such economic worries, there is renewed political uncertainty. The election in Greece on May 6th is unpredictable, and a strong showing by anti-austerity parties could cast doubt on Greeks’ commitment to reforms. Even more important is the French presidential election, in which the rhetoric of both leading candidates may be a harbinger of fresh EU turmoil. Most Eurocrats had thought that the re-election of Nicolas Sarkozy, difficult as he may be, was preferable to the election of his challenger, François Hollande. The Socialist front-runner wants to renegotiate the euro’s fiscal compact. Few think the compact will solve the crisis, but at least it preserves German support and provides cover for the ECB to keep providing liquidity. The ECB has issued €1 trillion ($1.3 trillion) of cheap loans to banks which, in turn, have bought high-yielding bonds from troubled countries. This Sarkozy trade, as it is sometimes known in the markets, was an indirect (if inefficient) means for the ECB to support sovereigns.

Yet as the election has neared, Mr Sarkozy has switched from saviour to scourge of the EU and the euro, talking of reimposing border controls and trade protection and, most recently and most distressingly, leading an assault on the ECB’s hallowed independence. He has demanded that it focus on promoting growth as well as fighting inflation, and that it devalue the currency to boost exports. This is a breach of last year’s pact of silence, in which European leaders stopped exerting public pressure on the ECB. Mr Sarkozy may have delighted in leading the EU with the German chancellor, Angela Merkel. But he now talks wistfully of Charles de Gaulle’s 1965 “empty chair” boycott of European institutions. This may just be electioneering, but if the ECB is called upon to help once again, it may be less obliging.

In some ways the crisis may have become more serious now, as today’s policy tools lose some of their edge. Spain is a far larger problem than Greece, and it could drag down Italy and perhaps even France. The euro’s financial firewall has been strengthened, but it remains inadequate. The effect of the Sarkozy trade is fading fast. And it has loaded banks’ balance sheets with even more dodgy sovereign bonds, reinforcing the potential for a cycle of weak banks and weak governments to drag each other down. More austerity will damage both banks and sovereigns, in turn pulling down the economy.

In search of summer

What the euro zone needs is the means to break one or all of these feedback loops. The IMF says the euro zone should use its rescue funds to recapitalise weak banks in countries that cannot do so (ie, Spain), or bring in joint Eurobonds to reduce borrowing costs and create a safe asset. The ECB should loosen monetary policy to help growth (and keep using its liquidity and bond-buying tools). Strong countries should do more to boost demand. This is all good advice, but it is not going to be heeded soon.

The logic of the crisis requires the euro zone to become a more coherent economic unit. But national politics is often pushing countries apart. For now Germany will not hear of a European banking union, let alone a full-fledged system of fiscal transfers. And even if it were prepared to think of these things, France, whether run by Mr Sarkozy or by Mr Hollande, will resist the closer political union that Germany might demand as its price.

Perhaps leaders will change their minds when confronted with the dreadful prospect of a break-up; perhaps the ECB will bend the rules again rather than face extinction. Or perhaps the time will come when the world imposes adjustment on the whole euro zone, and not just on its most troubled members. By even the most optimistic view, matters will get worse before they slowly and painfully get better. A recent presentation by Goldman Sachs speaks of Europe’s long march to recovery. But unless the politicians deal with the euro’s underlying flaws, it could become a long and painful death march.